全球熱點評！看完沃隆招股書，發(fā)現(xiàn)堅果這門生意不性感了

沃隆IPO，答案風中飄。

編者按：本文來自微信公眾號 新熵（ID:baoliaohui），作者：白芨，編輯：月見，創(chuàng)業(yè)邦經(jīng)授權(quán)發(fā)布。

沃隆食品總經(jīng)理楊國慶的一大遺憾是，沒能注冊“每日堅果”商標。

(資料圖片僅供參考)

2014年，沃隆還是一家主營進出口食品的企業(yè)，代表產(chǎn)品是高端進口堅果禮盒，只有過年才好賣，這讓楊國慶沒法把堅果當成公司的主力產(chǎn)品。但一次與外國朋友的偶然聊天改變了這一切，那位朋友對楊國慶表示了疑惑：“國外只吃剝好的堅果，為什么中國人還在吃帶殼的？”

一語驚醒夢中人，食品專業(yè)出身的楊國慶立即投入研發(fā)，2015年，沃隆拿出了今天消費者熟悉的“每日堅果”產(chǎn)品——去殼、多種堅果和果干混雜、25克小包裝大概是每人每天的食用量。時至今日，這種新式小袋堅果引領(lǐng)了整個市場的消費浪潮，但楊國慶在接受公開采訪時訴苦稱，沃隆無法注冊“每日堅果”商標，這導致了市面上出現(xiàn)了大量不同品牌的每日堅果。

「新熵」查詢商標網(wǎng)信息發(fā)現(xiàn)，含最核心2911（加工過的堅果）組群類別的“每日堅果”商標分別由鄭美蓮（個人）、真心食品、風品堂食品、姚生記食品等申請人持有，沃隆自身只有2016年注冊的“沃隆每日堅果”商標。而在市場上，“每日堅果”普遍被視為小包裝混合堅果的統(tǒng)稱，而非特指某個品牌。在「新熵」接觸到的消費者中，知“每日堅果”不知沃隆的情況大量出現(xiàn)。

如今，這個悲劇的“每日堅果”創(chuàng)始企業(yè)正在沖擊二級市場。1月6日，證監(jiān)會披露了沃隆食品的招股書上會稿。與去年6月提交的申報稿相比，上會稿新增的核心信息莫過于業(yè)績困境——2022年預(yù)計收入最低情況為10億元，同比減少9.74%；預(yù)計歸母凈利潤最低情況為0.9億元，同比減少24.74%，最低扣非凈利潤0.7億元，同比下滑高達40.43%。招股書解釋稱，業(yè)績下滑的原因是疫情沖擊線下零售以及匯率因素下的采購成本增加。

然而，刨除以上階段性外因，行業(yè)內(nèi)部因素對沃隆的影響更明顯——一家抓住消費升級紅利的先發(fā)企業(yè)，偏偏在營銷能力上弱于同行，又面臨行業(yè)內(nèi)產(chǎn)品的高度同質(zhì)化和紅利消失。

干涸的護城河

截至目前，復合型每日堅果仍然是沃隆的絕對主力產(chǎn)品和護城河。當前圍繞沃隆的投資邏輯討論，有必要圍繞這一核心業(yè)務(wù)展開。

根據(jù)沃隆招股書，以“每日堅果”系列為代表的混合堅果產(chǎn)品，從2019年到2021年占公司收入比重分別為92.14%、85.73%、75.74%。占比下滑的主要原因是堅果禮盒營收增長。

從生產(chǎn)模式看，區(qū)別于線上起家的三只松鼠，沃隆與洽洽一樣都堅持自產(chǎn)自銷的重資產(chǎn)模式，對主力產(chǎn)品銷量增長——拉動產(chǎn)能擴張——帶動規(guī)模效應(yīng)并提升利潤率這一路徑有極強的依賴。特別是沃隆在招股書中透露，其堅果類產(chǎn)品與禮盒類產(chǎn)品部分生產(chǎn)設(shè)備可以通用，在產(chǎn)能上有靈活調(diào)整空間。

從在研項目看，沃隆的六大實驗期產(chǎn)品主要圍繞著堅果展開，分別是脆皮裹衣堅果、堅果棒、黑芝麻丸、杏干、黑胡椒腰果和堅果奶糕。從募集資金看，沃隆預(yù)計將7億IPO募集資金中3.1億投入智能生產(chǎn)和智能倉儲，2.1億投向營銷和銷售渠道建設(shè)。這意味著沃隆將自己牢牢綁定在堅果產(chǎn)品賽道上，依賴占據(jù)更大堅果消費市場份額，帶動上游采購及生產(chǎn)規(guī)模優(yōu)勢。

而沃隆面臨的最大問題是，近年來混合堅果的主要增量都流向了其它品牌。根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)，從2019年到2021年，我國混合堅果市場規(guī)模從82億元增長至115億元，三年的增速分別是27%、21%和16%，而同期的沃隆混合堅果業(yè)務(wù)，2020年增速是-29.49%，2021年是10.20%，2022年數(shù)據(jù)尚未披露，但上半年業(yè)績只有2.98億元，不到2019年全年的三成。沃隆表面上正在擺脫“每日堅果依賴癥”，事實上是主力產(chǎn)品掉隊快，猴子稱大王。

市場份額數(shù)據(jù)同樣反映了這一點，堅果市場與牛奶類似，封裝的長期保鮮產(chǎn)品一年四季都有供應(yīng)，但最好的仍是巴氏奶/新鮮應(yīng)季堅果，消費者對就近供應(yīng)的新鮮品需求很高，這加大了頭部品牌整合市場的難度。同時，混合型小袋堅果是模仿門檻較低的產(chǎn)品。在市場早期，先發(fā)品牌占據(jù)了主要市場份額，前瞻產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)顯示，混合堅果頭部玩家爭奪市場最關(guān)鍵的2018年，沃隆的市場份額仍然高達30.8%，洽洽占比15.4%，中糧集團13.9%。但到了2021年，所有頭部品牌份額都在萎縮，市場頭名變成洽洽，占比9.7%，沃隆份額滑落至7.2%，變成市場老三。

這與沃隆招股書將業(yè)績下滑主要歸因于疫情沖擊線下零售的邏輯相悖——同樣主攻線下渠道，洽洽仍然在這兩年反超沃隆坐上頭把交椅。

同時，護城河穩(wěn)固與否，關(guān)乎沃隆的增長邏輯。

此次沃隆提交的上會稿，主要增加了回應(yīng)監(jiān)管疑問的內(nèi)容。在申報稿提交5個月后，證監(jiān)會一口氣對沃隆招股書提出了共計四大類三十六個小類，密密麻麻的反饋意見，其中一個重要問題是拷問沃隆每日堅果的護城河。沃隆認為，自身的競爭優(yōu)勢主要是供應(yīng)鏈、產(chǎn)品質(zhì)量、品牌和渠道四大類。

而以上護城河的構(gòu)建，大多需要沃隆用混合堅果銷量增長維系。如果不能遏制下滑趨勢，沃隆的供應(yīng)鏈議價能力、渠道議價能力、產(chǎn)品盈利能力都將淪陷。沃隆的重資產(chǎn)自產(chǎn)模式?jīng)Q定它必須把大單品的絕對體量打上去，開弓沒有回頭箭。

“大隊長”的掉隊營銷戰(zhàn)

沃隆掉隊，營銷的鍋甩不掉。

在沖擊IPO過程中，沃隆研發(fā)投入占比低的特征受到不少投資者質(zhì)疑。相比洽洽2021年0.75%的研發(fā)投入占比，沃隆同期僅為0.17%。但「新熵」發(fā)現(xiàn)，如果按營收比例計算堅果業(yè)務(wù)研發(fā)投入占比，洽洽不多不少剛好也是0.17%，兩大混合堅果企業(yè)在此方面出乎意料地步調(diào)一致。

背后邏輯是，混合堅果是一類高度同質(zhì)化的產(chǎn)品，相比參數(shù)說話的硬科技產(chǎn)品，禮盒/袋裝堅果消費者的決策更輕，挑選產(chǎn)品更看“眼緣”。相比大力度投入研發(fā)，營銷更能決定產(chǎn)品生死。

一位小紅書用戶展示的“每日堅果拆解圖”清晰展現(xiàn)了這一特征——沃隆與洽洽的產(chǎn)品除堅果個數(shù)和口感有細微差別外，你根本看不到兩款產(chǎn)品有什么不一樣。

而在最關(guān)鍵的營銷領(lǐng)域，沃隆出手比洽洽闊綽。以2022年上半年為例，洽洽銷售費用2.39億元，銷售費用率8.91%；同期沃隆銷售費用1億元，銷售費用率高達22.92%。

對于成熟消費品企業(yè)來說，銷售費用在某種程度上可以視為一種水分，“脫水”才能看到企業(yè)真實的賺錢能力。2022年上半年，洽洽堅果業(yè)務(wù)的毛利率是25.72%，沃隆高達35.13%，但如果用毛利率減去銷售費用率，洽洽堅果業(yè)務(wù)脫水毛利率是16.81%，沃隆則為12.21%?？紤]到洽洽作為老牌企業(yè)線下渠道優(yōu)勢顯著，而沃隆近年來保持對渠道和品牌建設(shè)的高投入，雙方品牌力的真實差距不會像紙面數(shù)據(jù)一樣明顯，但不影響沃隆品牌力不及洽洽的事實。

好的一點是，2021年混合堅果市場份額的亞軍品牌三只松鼠，同期堅果業(yè)務(wù)脫水毛利率僅為4.23%。相比之下，主攻線下渠道的沃隆有一定優(yōu)勢。

但在品牌建設(shè)能力上，沃隆較頭部品牌的差距比較明顯。

首先是重視程度不夠，相比幾年前洽洽小黃袋鋪天蓋地的刷屏廣告，沃隆將營銷費用主要拿去做渠道，同超市談判鋪貨架，在天貓京東買搜索詞。今年上半年，沃隆電商平臺費用加渠道支持費用在沃隆銷售費用中的占比高達74.27%，廣告費用占比僅為2.94%。

其次是品牌定位混亂。認養(yǎng)一頭牛品牌定位的策劃者梁將軍曾指出該品牌早期的最大問題——核心價值混亂，在不同渠道宣傳不同品牌利益點，分別是好牛奶、直達餐桌、價格便宜和國民級。品牌拿不出一個穩(wěn)準狠的利益點，消費者也看不懂。

沃隆印在包裝上的品牌slogan有“堅果中的大隊長”和“只做好堅果”，甚至無法傳遞一個清晰的、讓人秒懂的利益點。產(chǎn)品備注是好堅果的三大標準——“一好”個頭大、“二好”自然香、“三好”真干脆。固然是堅果從業(yè)者的心得總結(jié)，但和沃隆的關(guān)系是什么？產(chǎn)品表述不清。沃隆做了最扎實的消費者教育，但品牌宣傳了個寂寞。

對比洽洽，一句“掌握關(guān)鍵保鮮技術(shù)”高下立見，小黃袋包裝配合昵稱的打法，也讓產(chǎn)品更能被消費者記住。

好的一點是，沃隆已認識到自身劣勢，并嘗試追趕。沃隆的包裝風格在去年升級為“醒目紅”，旨在抓取主題色與小黃袋競爭。2019年沃隆在京東同海信、青島啤酒做了“潮青在線趴”跨界營銷，主打年輕消費者居家聚會場景。

同時從2019年開始，沃隆追隨洽洽的營銷步伐切入娛樂營銷市場，投放了一批熱門影視作品。而從影視植入廣告中，也能看到沃隆的焦慮——品牌表達欲很強，想傳達的利益點眾多?！斗春陲L暴》植入場景中，沃隆植入主打干警思考時吃堅果提神補腦；《小歡喜》主打優(yōu)秀學生吃堅果補腦；《都挺好》中主打科學配比、營養(yǎng)好、抗疲勞和口味好?！段沂怯鄽g水》中主打探病送禮、居家日常食用、辦公必備和戶外運動食品。

從正面看，沃隆主動走出舒適區(qū)，嘗試對標頭部品牌的營銷打法，通過一系列影視劇場景化植入、跨界品牌營銷動作爭取年輕消費者心智，展示混合堅果在不同場景下的使用范例，一系列努力無疑值得肯定。

但從反面看，沃隆缺少核心利益點的問題未能解決，且不少營銷動作的市場聲量有限。沃隆品牌年輕化的一個重要動作是品牌IP動漫化，2021年沃隆發(fā)布了IP形象“小隆人”和《沃隆大堅果》MV，對標蜜雪冰城的痕跡明顯，但蜜雪冰城MV的魔性、洗腦成績完全沒打出來。以B站數(shù)據(jù)為例，沃隆官方賬號4.4萬粉絲，主題MV播放量3271次；蜜雪冰城官方賬號82.5萬粉絲，主題MV播放量2054.6萬。雪王在B站產(chǎn)生了無數(shù)衍生、二創(chuàng)作品，而小隆人在B站甚至沒有關(guān)鍵詞搜索聯(lián)想，也沒有打通產(chǎn)品外包裝，已經(jīng)被遺忘在互聯(lián)網(wǎng)的歷史塵埃里。

楊國慶為代表的沃隆高管在市場敏銳度和產(chǎn)品研發(fā)上素質(zhì)頂尖，沃隆奠定了整個每日堅果品類的產(chǎn)品基礎(chǔ)就是明證，但不擅長品牌營銷。“每日堅果”問世的這些年里，沃隆在營銷一課補交大量學費，用不斷試錯彌補和頭部品牌的差距，造成了銷售費用率的偏高結(jié)果。沃隆走出舒適區(qū)打硬仗的進取心值得肯定，營銷戰(zhàn)略還有很大提升空間。

沃隆做不成妙可藍多

沃隆食品很適合和奶酪棒市場的妙可藍多做對比。

同樣是紅海食品飲料行業(yè)的小廠，抓住市場消費升級趨勢，盯住大廠死角梭哈式押注，靠產(chǎn)品力打出一塊新蛋糕，并成為整個品類的“定義者”。

楊國慶在開發(fā)每日堅果后堅持舍棄邊緣業(yè)務(wù)，集中資源投入每日堅果產(chǎn)品，根據(jù)招股書披露，沃隆混合堅果業(yè)務(wù)占比在2019年達到92.14%，幾乎成為公司的命脈所在；妙可藍多創(chuàng)始人柴琇在2016年堅持轉(zhuǎn)型，通過收購天津妙可藍多、收購達能上海工廠成功切入奶酪市場，并舍棄廣澤乳業(yè)此前穩(wěn)定增長的液態(tài)奶業(yè)務(wù)。作為吸引蒙牛入股的代價，妙可藍多宣布將在蒙牛入股三年內(nèi)以資產(chǎn)處置等方式退出液態(tài)奶業(yè)務(wù)。

正如妙可藍多改造了奶酪這一單品，使其更適應(yīng)國內(nèi)市場的大眾消費，沃隆作為先發(fā)者對笨拙的堅果產(chǎn)品進行了無核化、復品化（多單品組合）、小包裝的改造。兩場戰(zhàn)爭的發(fā)起方同樣出色。

但從結(jié)果看，沃隆和妙可藍多完全不可比。

最直觀表現(xiàn)就是市場地位的差距。根據(jù)凱度消費者指數(shù)數(shù)據(jù)，2021年妙可藍多在國內(nèi)奶酪品牌市場份額為30.8%，排名第一；2022年上升到35.5%，奶酪棒市場份額超過40%。沃隆則失去大好局勢，市場份額快速滑落至第三位，在混合堅果的增量市場中，自身的絕對體量和相對地位都在開倒車。

其中一項重要差距是融資能力。

妙可藍多柴琇是知名的資本高手，先后跨界農(nóng)產(chǎn)品、房地產(chǎn)和乳制品行業(yè)，在2013年促成廣澤地產(chǎn)借殼港股上市公司潤迅通信完成上市；2015年促成廣澤乳業(yè)借殼A股上市公司華聯(lián)礦業(yè)上市；到2020年末宣布引入蒙牛成為妙可藍多間接控股股東，妙可藍多市值很快翻倍，最高市值超過400億，柴琇的事業(yè)進入巔峰。而根據(jù)相關(guān)報道，蒙牛入股很可能來自妙可藍多的主動要約。

而沃隆自始至終都面臨融資壓力。根據(jù)招股書披露，沃隆作為非上市公司融資渠道較少，對公司鋪渠道、鋪營銷、擴產(chǎn)能的影響極大。從轉(zhuǎn)型初期的2017年到2021年，妙可藍多的銷售費用從1.23億猛增至11.59億元；相比之下，沃隆的銷售費用從2019年至2021年分別是1.9億、1.78億和2.16億，其中以渠道鋪設(shè)費用為主，廣告費用占比偏低。不難看出，受限于融資能力，沃隆不得不把好鋼用在刀刃上，先從自身孱弱的渠道能力做起。

融資能力差異進一步演變?yōu)閮烧叩钠放平ㄔO(shè)差異。

相比妙可藍多在全國瘋狂的奶酪棒廣告洗腦，沃隆的動作堪稱謹慎；妙可藍多奶酪盯準寶媽市場，主打營養(yǎng)定位，而沃隆沒有清晰的產(chǎn)品定位，只是簡單概括為好堅果個大味香口感佳。

事實上，沃隆在早期也預(yù)感到每日堅果的巨大市場潛力，楊國慶在接受公開采訪時表示，在每日堅果發(fā)布后，沃隆幾乎沒有猶豫地確定了圍繞混合堅果展開的大單品戰(zhàn)略。但這種戰(zhàn)略沒有脫離沃隆“走一步看一步”的謹慎風格，楊國慶曾在接受《青島新聞網(wǎng)》采訪時表示，自己28歲出任國營企業(yè)廠長，肩負社會責任和數(shù)百名員工的家庭責任，對工作一刻不敢懈怠。這種風格延伸到沃隆的戰(zhàn)略上，變成了謹慎使用力量，警惕杠桿。

奠定妙可藍多市場地位的關(guān)鍵一戰(zhàn)是引入蒙牛作為間接控股股東，這場交易最初的細節(jié)是，蒙牛以2.58億元認購妙可藍多全資子公司吉林科技，如果妙可藍多業(yè)績良好，蒙牛將持續(xù)收購上市公司股份；如果業(yè)績不好，蒙?？梢詫⒓挚萍脊蓹?quán)轉(zhuǎn)化為妙可藍多股權(quán)，以便套現(xiàn)。而一旦蒙牛離場，妙可藍多市值將面臨極大壓力。這種激進使用外部資源，調(diào)用杠桿的風格，顯然不是國企背景的沃隆想要的。

時至今日，沃隆仍然不敢放棄早期業(yè)務(wù)，包括高度邊緣化的烘焙食品業(yè)務(wù)，也不敢像廣澤乳業(yè)更名妙可藍多一樣押注品牌涅槃重生。隨著混合堅果市場加速去中心化，沃隆的先發(fā)優(yōu)勢淪陷已經(jīng)積重難返。但對一向穩(wěn)健的沃隆來說，能在未來的混合堅果市場穩(wěn)定分到一塊蛋糕，這樣的結(jié)果稱不上壞。

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