中國股市與海外因素關(guān)聯(lián)減弱 盈利修復將在未來幾個季度體現(xiàn)

無論是從中國資產(chǎn)配置還是全球資產(chǎn)配置的角度來看，中國股票都是其青睞的一類資產(chǎn)。

目前仍是近期股市的一個底部，伴隨著宏觀環(huán)境的改善、經(jīng)濟政策支撐加大，情緒還有較大可能性出現(xiàn)進一步回暖。

中國股市與海外市場因素的關(guān)聯(lián)近來也明顯減弱。

本輪房地產(chǎn)的底部應(yīng)該已經(jīng)出現(xiàn)在去年底今年初，未來的緩慢復蘇大概率會持續(xù)。

我們目前比較關(guān)注6月份以及7月份的經(jīng)濟數(shù)據(jù)，能夠在多大程度上驗證本輪經(jīng)濟復蘇的力度。

美國經(jīng)濟是否會步入衰退，不能簡單只看通脹和美聯(lián)儲加息狀況，而是還要看基本面、看私人部門的一個承受能力。目前這種承受能力是很高的。

6月21日，瑞銀資產(chǎn)管理發(fā)布2022年中投資展望指出，考慮到中國宏觀政策出現(xiàn)明顯反轉(zhuǎn)且經(jīng)濟處在復蘇階段，中國股票會進一步“交易復蘇”，估值修復和盈利抬升皆可期。無論是從中國資產(chǎn)配置還是全球資產(chǎn)配置的角度來看，中國股票都是其青睞的一類資產(chǎn)。

另一方面，該機構(gòu)認為全球發(fā)達市場股票還有比較大的下行空間，要等到美聯(lián)儲政策“見頂”之后才會逐步出現(xiàn)反轉(zhuǎn)。歷史上，在美聯(lián)儲收緊政策時美國股票估值就開始反彈的情況是不存在的。

中國股市與海外因素關(guān)聯(lián)減弱

盈利修復將在未來幾個季度體現(xiàn)

在年中展望會上，瑞銀資產(chǎn)管理(上海)董事、資產(chǎn)配置基金經(jīng)理羅迪當天對媒體表示，中國國內(nèi)市場的整體流動性仍然處在相對比較寬松的環(huán)境之下。“中國經(jīng)濟周期步入復蘇階段，需要政策對經(jīng)濟進行托底，而通脹并不會成為比較明顯的掣肘。在這樣的背景之下，國內(nèi)金融市場可以持續(xù)維持相對比較寬松的金融環(huán)境。”

從股市情緒面來看，從5月中旬以來情緒出現(xiàn)明顯的回暖，目前仍是近期股市的一個底部。伴隨著宏觀環(huán)境的改善、經(jīng)濟政策支撐加大，情緒還有較大可能性出現(xiàn)進一步回暖。

另一方面，中國股市與海外市場因素的關(guān)聯(lián)近來也明顯減弱。羅迪分析指出，過去兩年美元走勢對中國股票影響加大，并且呈現(xiàn)負的相關(guān)性。也就是說，美元指數(shù)越強，中國股票下行壓力越明顯。

但從5月份以來，這個關(guān)系出現(xiàn)了一定程度的變化：美元走強的同時，中國股票并沒有跟隨走弱，反而是走強了。“全球流動性繼續(xù)收緊，但中國股票進一步走強，反映出市場邏輯更多關(guān)注著中國宏觀經(jīng)濟發(fā)生的變化。”他說。同樣的情況也曾在2019年上半年出現(xiàn)，當時全球金融條件收緊、美元走強，但中國市場受益于中國經(jīng)濟當時的復蘇周期。

附圖美元對中國股票的影響在減弱

來源：瑞銀資管

今年5月下旬開始，北向資金開始大幅流入A股，表明外資對中國股票的情緒出現(xiàn)了非常明顯的反轉(zhuǎn)。“這里面很多是對沖基金等交易區(qū)間比較短的資金，但這些資金永遠是市場里跑在最前面的，當這些資金帶來了市場情緒回暖之后，其他久期比較長的資金慢慢會進一步入場。”

瑞銀資產(chǎn)管理認為，中國經(jīng)濟當前上行周期復蘇的斜率可能不一定很高，這取決于后期政策層面是否出現(xiàn)調(diào)整。而政策層面調(diào)整很大程度上取決于實時經(jīng)濟數(shù)據(jù)對于復蘇的驗證。

“我們目前比較關(guān)注6月份以及7月份的經(jīng)濟數(shù)據(jù)，能夠在多大程度上驗證本輪經(jīng)濟復蘇的力度。”羅迪表示，如果力度相對不夠，那么有希望看到更多穩(wěn)增長政策進一步出臺?？紤]到疫情不會短期內(nèi)在全球消失，即便是復蘇達到比較理想的狀態(tài)，中國宏觀經(jīng)濟政策也不會快速收緊。

在這一背景之下，中國股市不會改變中期(6-12個月)復蘇的走勢，估值修復應(yīng)該會持續(xù)，而盈利的修復會逐步在未來幾個季度體現(xiàn)到股價當中。

房地產(chǎn)或可持續(xù)復蘇但并非V型

黃金中期配置價值有限

針對市場廣泛關(guān)注的房地產(chǎn)市場，瑞銀資產(chǎn)管理認為，本輪房地產(chǎn)板塊的復蘇不會很快V型反彈。要先從商品房銷售的復蘇開啟，才會逐步帶動整個房地產(chǎn)投資的回升。

這是因為，經(jīng)過了兩年的疫情，居民對房地產(chǎn)市場的熱情不會很快回到此前高度。同時，大部分房企面臨一定資金壓力，需要通過房地產(chǎn)銷售回暖來緩解，它才會出現(xiàn)新一輪的投資。

目前來看，房地產(chǎn)市場預(yù)期正處在逐步穩(wěn)定過程當中，需要看到商品房銷售從收縮逐步回升到與去年持平，然后再看是否進一步增長。“我們認為這一過程不太會是逐月的，可能會以逐個季度，甚至稍微更長一點的時間逐步回升。”另一方面，本輪房地產(chǎn)的底部應(yīng)該已經(jīng)出現(xiàn)在去年底今年初，未來的緩慢復蘇大概率會持續(xù)。

貴金屬方面，瑞銀資產(chǎn)管理認為，在美聯(lián)儲加息的大背景之下，黃金作為不付息商品，其估值相對較貴。從中期的配置的角度來看，當前時點黃金的吸引力比較有限。

羅迪表示，美聯(lián)儲加息過程短期內(nèi)不會結(jié)束，可能要持續(xù)到明年上半年。因此，黃金的價值在中長期可能會面臨下行的壓力。尤其是，如果說拉長時間來看的話，目前黃金價值處在歷史高位。上一次金價達到歷史的高位是在2012-2013年左右，當時也正值美聯(lián)儲開啟一輪加息的前夕。

美國私人部門盈余可緩解衰退壓力

對于全球市場高度關(guān)注的美國及部分發(fā)達經(jīng)濟體是否會出現(xiàn)衰退的問題，瑞銀資產(chǎn)管理認為，伴隨著美聯(lián)儲進一步加息、金融條件持續(xù)收緊，美國經(jīng)濟可能會進一步的放緩。但由于過去兩年美國及歐洲出臺大規(guī)模財政刺激，給企業(yè)及居民(私人部門)帶來大量盈余，某種程度可以緩解經(jīng)濟衰退的壓力。

羅迪從高通脹和私人部門資產(chǎn)負債表兩個維度進行了分析。歷史上，在高通脹環(huán)境下，也就是實際通脹超過核心通脹4個百分點時，美國在最后一次加息兩年之后避免進入衰退的概率只有20%，也就是有80%的概率會進入衰退。但從私人部門資產(chǎn)負債表來看：當資產(chǎn)負債表更加健康的時候，也就是歷史上金融盈余百分位排序偏高的情況下，美國最后一次加息之后兩年內(nèi)避免衰退的概率將近80%。也就是說，從居民資產(chǎn)負債表的健康程度來看，美國在未來兩三年出現(xiàn)衰退的概率可能只有20%。

“這一組歷史概率分析起碼告訴我們，美國經(jīng)濟是否會步入衰退，不能簡單只看通脹和美聯(lián)儲加息狀況，而是還要看基本面、看私人部門的一個承受能力。目前這種承受能力是很高的。”羅迪說。

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